近日，证监会网站公告披露了英诺激光科技股份有限公司(以下简称“英诺激光”)首次公开发行招股书，英诺激光是全球少数同时具有纳秒、亚纳秒、皮秒、飞秒级微加工激光器核心技术和生产能力的工业激光器生产厂商。

近年来激光行业竞争逐渐白热化，激光行业龙头大族激光业绩骤降似乎也预示行业发展瓶颈即将到来，英诺激光能否幸免于难？然而，时代商学院研究发现，代表公司运营能力的两个主要指标—存货周转率和应收账款周转率，英诺激光近三年均出现持续下滑，远低于招股书中列出的可比公司平均值。

产品售价持续下降

近年随着各种扶持政策的出台以及进口替代的大潮，激光行业作为《中国制造2025》中的政府重点支持产业之一，涌现出一大批公司。根据企查查的数据，从2015年开始，每年新注册成立的名称带有激光二字的公司数量持续创新高，截至8月2日，公司名称带有激光二字的高达81872家，单单2018年一年就新增了8043家，行业竞争逐渐白热化。

图表一：每年注册的名称包含“激光”的公司数量

数据说明：2019年数据截止至8月2日

此外，激光行业近年来迎来上市潮，如锐科激光、光库科技、光峰科技均已成功上市募资扩产，与此同时还有一批中小型激光企业在排队等候IPO。原有企业大规模扩产，以及大量新企业入场，行业的产能规模迅速增加，供大于求，导致行业产能过剩，竞争加剧。

英诺激光产品定位微加工激光器，相比于竞争激烈的光纤激光器，竞争态势相对良好，具有一定错位竞争优势。然而，行业竞争加剧还是影响了英诺激光。时代商学院观察发现，虽然近三年英诺激光毛利率稳中有升，但主要产品售价却有明显的降幅，2016-2018年其主要产品DPSS调Q纳秒激光器的平均售价从2016年的11.56万元/台下降到2018年的7.37万元/台，价格年均下降20.15%。按目前的趋势来看，下降还将持续，不知未来高毛利率是否还能维持。

图表二：主要产品DPSS调Q纳秒激光器售价变化情况

行业发展放缓一定程度上加剧了竞争。根据英诺激光招股书的数据，2018年工业激光器市场规模的同比增速为4.18%，相比上一年42%的增速，出现大幅下降，行业发展明显放缓。另外招股书中也有关于发展放缓的描述：“目前受宏观经济形势波动、终端产品创新周期、贸易争端等多因素叠加影响，行业发展略有放缓。”产能暴增需求却不及预期，加剧了竞争。

图表三：2015-2018年工业激光器市场规模(单位：亿美元)

激光产品同样应用于消费电子领域的大族激光2019年半年度业绩快报显示，其营业利润同比下滑61.00%，公告一出，截至8月5日，股价暴跌近3成，市值蒸发上百亿元。大族激光利润骤降是行业竞争加剧及发展放缓的一种反映，在2019年彻底体现。我们暂时无法看到英诺激光2019年的数据，但相信行业的变化对英诺激光同样也是不小的挑战。

两大周转率远逊同业

招股书数据显示，英诺激光2016-2018年的存货周转率分别为2.01、1.85和1.19，存货周转率持续下滑，到了2018年英诺激光的存货需要一年左右才能周转一次。如下表所示，近三年英诺激光的存货周转率持续低于可比公司平均值且差距逐渐拉大，全球激光龙头美国相干与IPG近三年的存货周转率虽有下降，但下降幅度并不大，2018年与2016年相比仅分别下降了7.75%与9.76%，而英诺激光的下降幅度高达40.80%。而国内企业除帝尔激光外，龙头大族激光与锐科激光近三年的存货周转率不降反升。英诺激光存货周转率的大幅下降并非行业普遍现象。

图表四：英诺激光及可比公司存货周转率情况

英诺激光招股书对此解释称：“2017年、2018年，公司深圳和常州基地分别建成，并推出FOTIA、FORMULA系列新产品，导致公司存货周转率低于可比公司平均水平。”推出新产品导致存货周转率下降，这是否因新产品滞销而导致？时代商学院在英诺激光存货构成的变化中找到了一些证据，存货中库存商品的占比2016年仅为28.31%，随着新产品的推出，2017年上升到32.88%，2018年更是飙升至42.46%，如下表所示。企业正常经营中库存商品占存货比例通常较为稳定，快速飙升的库存商品占比通常是产品滞销的信号。

图表五：英诺激光2016-2018年存货构成情况

另外，招股书数据显示，2016-2018年英诺激光应收账款周转率分别为3.22、3.00和2.62，持续下降。应收账款账面价值分别为4153.99万元、5933.53万元和10156.01万元，复合增长率为56.36%；报告期内，公司营业收入分别为14864.24万元、24909.84万元和29114.76万元，复合增长率为39.95%。应收账款的增速要明显高于营业收入增速，英诺激光的销售回款能力有变差的迹象。而且英诺激光的应收账款周转率与可比公司平均值相差较大，报告期内皆低于可比公司平均值。

图表六：英诺激光及可比公司应收账款周转率情况